A reforma tributária que passou a vigorar no Brasil a partir de 1º de janeiro começa a redesenhar o sistema de impostos sobre consumo no país. A proposta é substituir um conjunto considerado complexo de tributos, como PIS, Cofins e ISS, pelo IVA (Imposto sobre Valor Agregado), concentrando a cobrança no consumo final e ampliando a previsibilidade para empresas e investidores.
É nesse contexto que o setor de shoppings volta ao centro da discussão imobiliária. Relatórios divulgados nesta segunda-feira (13) por Itaú BBA e Santander indicam que a mudança no sistema tributário não deve ser analisada apenas pelo viés fiscal. Na avaliação dos bancos, a reforma tende a reforçar um movimento estrutural que já vinha se consolidando no mercado brasileiro, a valorização dos shoppings premium.
Segundo o Itaú BBA, a reforma tributária provavelmente elevará a carga tributária de um setor formado majoritariamente por operadores menores, que hoje se beneficiam de regimes mais favoráveis. Ao mesmo tempo, o banco avalia que os grandes operadores listados estão em posição mais sólida para atravessar esse novo ciclo. “Vemos os shoppings listados na bolsa brasileira como estruturalmente mais bem preparados para navegar nessa próxima fase de evolução e emergir ainda mais consolidados”, escrevem os analistas.
A leitura do Itaú BBA é de que, após décadas de forte expansão da ABL (Área Bruta Locável), o espaço para novos empreendimentos tornou-se mais restrito, sobretudo nas grandes cidades. Com isso, o setor entrou em uma fase de maturidade, em que a criação de valor deixou de estar associada à expansão física e passou a depender, principalmente, da qualidade dos ativos.
Nesse ambiente, a geração de valor está cada vez mais ligada à consolidação do setor, à reciclagem de portfólio e à capacidade de crescimento real de aluguel. Ganham destaque, nesse contexto, os shoppings classificados como Tier 1 e Tier 2. Na definição adotada pelo Itaú BBA, esses ativos são dominantes em suas regiões, contam com localização privilegiada, alto fluxo de consumidores, vendas por metro quadrado acima da média e mix de lojas mais qualificado, além de atributos relacionados ao design e à atratividade do empreendimento.
Por funcionarem como referência comercial local, esses shoppings tendem a atravessar ciclos econômicos adversos com maior estabilidade. Já ativos de menor qualidade mostram maior sensibilidade à concorrência e à desaceleração da atividade econômica. A exposição à alta renda aparece como um dos principais diferenciais dos ativos mais fortes.
O Itaú BBA destaca que shoppings premium historicamente preservam níveis elevados de ocupação e conseguem repassar inflação ao longo do tempo. Um exemplo citado no relatório é o da Iguatemi, onde as vendas de marcas internacionais de luxo cresceram a uma taxa anual de 17% entre 2019 e 2025, desempenho superior ao observado em outras categorias e que contribui para sustentar aumentos reais de aluguel.
Efeitos da reforma tributária
Enquanto o Itaú BBA analisa a estrutura do setor, o Santander se concentra nos efeitos da reforma tributária sobre esse novo desenho. No relatório “Brazil Malls VAT Tax Reform”, o banco detalha a transição para o sistema de IVA, composto por CBS (Contribuição sobre Bens e Serviços) e IBS (Imposto sobre Bens e Serviços), cuja implementação mais efetiva começa em 2027.
A principal mudança, segundo o Santander, é que o imposto deixa de ser descontado diretamente da receita dos operadores e passa a ser cobrado do consumidor final. Embora o setor imobiliário conte com um regime especial, que prevê desconto de 70% sobre a alíquota padrão do IVA, o impacto da reforma não será homogêneo.
O Santander aponta que empresas no regime de lucro real, como Multiplan e Iguatemi, tendem a se beneficiar, já que atualmente pagam 9,25% de PIS e Cofins e devem observar redução na carga efetiva sobre as receitas de aluguel.
Por outro lado, o banco chama atenção para os lojistas, especialmente os enquadrados no Simples Nacional, que representam cerca de 80% do mix de lojas e terão menor capacidade de compensar créditos tributários. “No caso de inquilinos sob o regime do Simples que optam por não aderir ao sistema de IVA, acreditamos que aqueles localizados em ativos expostos à classe de renda mais alta devem ter maior propensão a absorver o novo imposto, dado que os consumidores finais têm poder de compra para acomodar eventuais aumentos de preços durante a fase de implementação”, escrevem os analistas do Santander.
Ainda segundo o Santander, ativos com maior produtividade de vendas e público de renda mais elevada têm mais condições de repassar o novo imposto integralmente, alcançando o chamado cenário bull. Shoppings premium, por atenderem consumidores menos sensíveis a preço, tendem a atravessar a transição com menor impacto sobre ocupação e rentabilidade.
Impacto do comércio eletrônico e FIIs
A mesma lógica ajuda a explicar a resiliência dos ativos dominantes diante do avanço do comércio eletrônico. O Itaú BBA observa um movimento de “fuga para a qualidade”. Mesmo com o aumento da participação do e-commerce no Brasil nos últimos anos, os shoppings listados ampliaram sua fatia nas vendas totais do varejo, reforçando seu papel como centros de conveniência, serviços e experiência.
Com o setor mais maduro, a geração de valor também passa por estratégias financeiras. O Itaú BBA destaca a reciclagem de ativos por meio dos FIIs (Fundos de Investimento Imobiliário), com a venda de participações minoritárias para destravar capital, reduzir alavancagem ou financiar expansões nos ativos mais rentáveis. A Allos tem sido uma das protagonistas desse movimento, ao vender participações em diversos shoppings recentemente.
Além disso, o novo regime tributário tende a estimular investimentos em capex, ao permitir o creditamento de impostos sobre obras e reformas. Para shoppings premium, onde a modernização contínua faz parte da estratégia de preservação de valor, esse mecanismo funciona como mais um reforço competitivo.
No fim, os relatórios do Itaú BBA e do Santander convergem na mesma conclusão. A reforma tributária não cria uma nova tese para o setor de shoppings, mas acelera tendências já em curso. Em um mercado mais competitivo e menos expansivo, ativos dominantes, bem localizados e voltados à alta renda entram nesse novo ciclo em posição mais favorável. O sistema de impostos muda, mas os fundamentos do real estate permanecem: qualidade do ativo, localização e público seguem como os principais motores de valor.
Ou, nas palavras dos analistas do Santander, “acreditamos que quanto mais robusto for o portfólio, a produtividade de vendas e o crescimento apresentado por cada ativo individual, maior será o poder de negociação do operador do shopping, maximizando os ganhos potenciais decorrentes da concretização da reforma do IVA”.
